海外資金往往是短期意義上的市場(chǎng)領(lǐng)先指標(biāo)；產(chǎn)業(yè)資本則是牛市之錨和投資的長線指標(biāo)；而兩融余額的增加，通常被理解為增量資金入場(chǎng)的信號(hào)，也經(jīng)常被視作市場(chǎng)情緒的監(jiān)測(cè)指標(biāo)。

　　近期，越來越多的投資者開始從增量資金、投資者結(jié)構(gòu)等視角看待A股市場(chǎng)的演化。2016年開始，A股市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)的變化特征可以概括為四個(gè)方面：一是個(gè)人投資者貢獻(xiàn)度減弱，機(jī)構(gòu)力量增強(qiáng)，且公募份額也出現(xiàn)機(jī)構(gòu)化特征；二是機(jī)構(gòu)投資者絕對(duì)收益性質(zhì)強(qiáng)化，公募基金相對(duì)影響力下滑；三是股市參與者杠桿率降至低位；四是海外資金的邊際影響力提升�？偟膩砜�，投資者結(jié)構(gòu)的變化已經(jīng)在過去兩年的微觀市場(chǎng)風(fēng)格中得到了深刻體現(xiàn)。

　　以大類進(jìn)行劃分，當(dāng)前A股市場(chǎng)參與者可以分為個(gè)人投資者、金融機(jī)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)資本以及海外資金。2017年我國宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的下降、波動(dòng)率的持續(xù)走低以及機(jī)構(gòu)權(quán)益產(chǎn)品的賺錢效應(yīng)，共同助推了個(gè)人和配置資金通過標(biāo)準(zhǔn)化股權(quán)產(chǎn)品進(jìn)入股市，這也是近期A股市場(chǎng)風(fēng)格進(jìn)入自我強(qiáng)化的原因。

　　在我國資本市場(chǎng)進(jìn)一步對(duì)外開放、加快與國際接軌的趨勢(shì)下，通過分析各路資金與市場(chǎng)運(yùn)行關(guān)系可以發(fā)現(xiàn)，A股市場(chǎng)上的一些資金可以被視為“聰明的錢”（Smart Money）。

　　一是海外資金。作為短期意義上的市場(chǎng)領(lǐng)先指標(biāo)，目前此類資金正在獲取A股的邊際定價(jià)權(quán)。

　　盡管A股的境外機(jī)構(gòu)與個(gè)人持有股票資產(chǎn)僅占總流通市值的2%左右，但考慮到陸股通互聯(lián)互通的搭建與MSCI納入，海外資金對(duì)于A股市場(chǎng)的投資行為與定價(jià)模式正產(chǎn)生潛移默化的影響。一方面，作為增量資金的重要來源，海外資金對(duì)消費(fèi)類藍(lán)籌和行業(yè)龍頭的配置偏好，使得其對(duì)白馬龍頭股的話語權(quán)顯著提升，其中北上資金對(duì)部分大消費(fèi)龍頭股的持倉市值已超過了個(gè)股總流通市值的10%；另一方面，美國“雙赤字”背景下弱美元是中期趨勢(shì)，從而驅(qū)動(dòng)短期資金流入新興市場(chǎng)國家，從資本流入與A股市場(chǎng)的風(fēng)格走向來看，最近5年熱錢的流入與流出對(duì)市場(chǎng)風(fēng)格的刻畫日漸明顯。目前，北上資金的累計(jì)持股已達(dá)QFII市值的3倍。

　　二是產(chǎn)業(yè)資本。此類資本往往是牛市之錨和投資的長線指標(biāo)。

　　相對(duì)于外部投資者而言，產(chǎn)業(yè)資本作為上市公司的資本所有者，對(duì)企業(yè)的價(jià)值有更加深入和前瞻的認(rèn)識(shí)，并且由于持股規(guī)模巨大，該類資金的行動(dòng)往往對(duì)公司股價(jià)產(chǎn)生顯著的影響。這也是產(chǎn)業(yè)資本通常被市場(chǎng)認(rèn)為是“Smart Money”的原因。

　　通過分析產(chǎn)業(yè)資本增減持與市場(chǎng)走勢(shì)的關(guān)系，可以發(fā)現(xiàn)，持續(xù)的減持套現(xiàn)是產(chǎn)業(yè)資本的一般特征，但產(chǎn)業(yè)資本大級(jí)別的增持行為通常是市場(chǎng)牛市行情的先驗(yàn)指標(biāo)。就目前產(chǎn)業(yè)資本的增減持狀況而言，除了2017年年中減持新規(guī)出臺(tái)后曾發(fā)生大幅凈增持外，現(xiàn)階段尚未出現(xiàn)明顯改善的跡象，這就意味著中期內(nèi)牛市根基尚不牢固。從結(jié)構(gòu)方面看，2016年以來產(chǎn)業(yè)資本對(duì)主板首次轉(zhuǎn)為凈增持，但對(duì)中小創(chuàng)的減持趨勢(shì)仍在延續(xù)，這在一定程度上解釋了近兩年來A股的結(jié)構(gòu)分化。而截至2017年這一趨勢(shì)依舊沒有扭轉(zhuǎn)的跡象，并且近期遭遇產(chǎn)業(yè)資本大幅凈減持的行業(yè)仍集中在TMT、電子、軍工行業(yè)。

　　三是融資融券資金。兩融余額的增加，通常被理解為增量資金入場(chǎng)的信號(hào)，也經(jīng)常被視作市場(chǎng)情緒的監(jiān)測(cè)指標(biāo)。但從近期兩融余額與A股市場(chǎng)的整體走勢(shì)來看，一方面，兩融余額的波動(dòng)對(duì)于市場(chǎng)并沒有指示意義，相反其趨勢(shì)性變化通常滯后于股指拐點(diǎn)；另一方面，2015年之后，在監(jiān)管層自上而下全方位的杠桿水平監(jiān)控下，融資資金對(duì)于市場(chǎng)的推動(dòng)作用也已顯著下降。

　�。ㄗ髡咄蹙�，單位：華創(chuàng)證券）